| Los planes de austeridad |
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| escrito por Webmaster | |
| 12.07.2010 | |
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Una menor demanda hace dudar de los planes de austeridad Los inversores temen más a una recesión por derrumbe del consumo que a los problemas fiscales de los estados. Los programas de ajuste rápido, impulsados por los gobiernos, sólo lograrán aumentar la reticencia a gastar de la población MARTIN WOLF Financial Times Los inversores dicen que consideran el riesgo de depresión y deflación mayor que la posibilidad de incumplimiento e inflación El incumplimiento fiscal se acerca, dicen los agoreros: arrepiéntanse y enmienden el rumbo antes de que sea tarde. Tengo una pregunta: ¿creemos que los mercados son incapaces de poner el precio correcto a nada, ni siquiera a la deuda pública de los países más avanzados del mundo, los activos más líquidos y mejor entendidos sobre la tierra? Sugiero que no. Los mercados dicen algo importante. Hace una semana, el rendimiento de los bonos de gobierno a 10 años era de 1,1% en Japón, 2,6% en Alemania, 3% en Estados Unidos y 3,3% en el Reino Unido. Considerando los rendimientos de los valores vinculados a índices, las tasas de interés reales sobre el endeudamiento de estos gobiernos son muy bajas (1,2% o menos en Estados Unidos, Alemania y el Reino Unido). Los inversores dicen que consideran el riesgo de depresión y deflación mayor que el de incumplimiento y e inflación. ¿Por qué debería ser tan fácil financiar déficit fiscales tan enormes incluso después de que los bancos centrales hayan parado la compra de bonos de gobierno? Se puede responder que aquí hay un cálculo que puede derivarse de las cifras de los balances fiscal y de cuenta corriente en el último Panorama Económico de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos: se prevé que el sector privado (hogares y empresas) de los países avanzados tenga un exceso de ingresos sobre el gasto este año de 7% del producto interno bruto. En números redondos, esto son u$s 3 billones. En Estados Unidos y la eurozona, el superávit primario implícito es de cercano a u$s 1 billón, en cada caso. En Japón es de unos u$s 500 mil millones, en el Reino Unido, de u$s 200 mil millones. Enfóquese en los u$s 3 billones: esta es la suma en la cual se espera que los sectores privados de los países avanzados aumenten sus reclamos sobre gobiernos y extranjeros en 2010. Eso significa un repliegue privado enorme, con las empresas especialmente frugales en el momento. ¿Dónde podría ir este dinero? Una posibilidad podrían ser los países emergentes. Uno puede imaginar, por ejemplo, que los países avanzados eliminaran sus déficit fiscales pero mantuvieran los excedentes privados. Eso implicaría un excedente agregado en la cuenta corriente de u$s 3 billones (o 7% del PIB). La región de la OCDE sería una nueva mega-Alemania. Los países ricos derramarían capital sobre los pobres. En la práctica, esto no va a pasar. Lejos de tener un déficit de cuenta corriente de u$s 3 billones, se espera que los países emergentes tengan un superavit: la última proyección del Institute for International Finance (Washington) es de un excedente agregado de unos u$s 300 mil millones, del cual China generará dos tercios. Esto es menos que hace dos años. Pero aún significa que el mundo emergente será un proveedor neto de capital a los países avanzados y no al revés. Eso no es todo. Según el IIF, el flujo neto de fondos privados de los países avanzados a los emergentes será cercano a u$s 700 mil millones este año. Pero eso será compensado casi por completo por una salida oficial, en la forma de reservas en moneda extranjera, de unos u$s 600 mil millones. Esta enorme intervención oficial evita el surgimiento de grandes entradas netas de capital hacia los países emergentes. En cambio, los sectores privados de los países avanzados acumulan reclamos netos sobre los sectores privados de los países emergentes, mientras que los gobiernos de los países emergentes acumulan reclamos compensatorios sobre los gobiernos de los países avanzados. La última línea está clara: existe, en la actualidad, un flujo de fondos gigante hacia los pasivos de los gobiernos de los países avanzados. Por supuesto, algunos países pueden encontrar dificultades. Pero es un error argumentar que las dificultades de Grecia o España implican dificultades en el futuro para Estados Unidos, o incluso el Reino Unido. Lo opuesto es mucho más probable: huir del riesgo implica ir hacia algo menos riesgoso. ¿Cuál es el activo menos peligroso para la inversión de enormes excedentes financieros privados? La única respuesta es la deuda pública de los grandes países avanzados. Estos flujos de fondos consisten sólo en identidades. ¿Cuáles son los factores causales? Tal vez, el colapso en el gasto privado a la luz de la crisis financiera fue causada por el terror a los déficit fiscales que vendrán. Tal vez la luna esté hecha de queso, después de todo. Tampoco hay señales de exclusión en los mercados de capitales. La hipótesis plausible, entonces, es que los déficit fiscales fueron una respuesta al colapso en el deseo de gastar del sector privado sacudido por la crisis. La política fiscal podría haber sido más ajustada. Pero el resultado habría sido una depresión. ¿Qué pasará con el futuro? Suponga que no hay un cambio significativo en la política en economías emergentes. Entonces, para que una contracción fiscal en los países avanzados no cause una desaceleración, o una segunda recesión, debe ir acompañada por un alza en el gasto privado. El argumento debe ser que la mejor confianza en la sustentabilidad de largo plazo de las finanzas públicas llevaría a un mayor consumo privado e inversión ahora, incluso si no hay efectos significativos en las tasas de interés o la tasa de cambio. Estoy muy escéptico respecto de este argumento. Pero supongamos que es cierto. Entonces la mejor política es frenar el crecimiento de largo plazo en el gasto en programas relacionados con la edad. Esto se desprende claramente de la discusión de las tendencias fiscales de largo plazo en el excelente nuevo informe anual del Banco Internacional de Pagos. Sin embargo, los argumentos en pro de una contracción fiscal dramática en el corto plazo, son débiles. Sí, estamos disfrutando de una recuperación. Pero las economías siguen muy por debajo de los niveles máximos de actividad y también debajo de casi cualquier estimación plausible de la tendencia de largo plazo. Esto es especialmente cierto en Estados Unidos, donde las tasas de desempleo se han disparado mucho más que en otras economías avanzadas. A menos que Estados Unidos se haya vuelto de repente europeo continental, ¿por qué debería haberse disparado tanto el desempleo de equilibrio? Mi conclusión, entonces, es que los países avanzados seguirán muy cortos de demanda. En este ambiente, recortes rápidos en el apoyo fiscal tienen sentido si, y solo si, la política monetaria puede ser efectiva por sí sola y expandir las áreas de la economía elásticas a la tasa de interés es la mejor manera de salir del agujero. Hay razones para dudar de ambas ideas. En la cumbre del Grupo de los 20 países en Canadá, los líderes se comprometieron a “disminuir a la mitad los déficit fiscales para 2013 y estabilizar o reducir las relaciones deuda de gobierno/PBI para 2016”. Tendría mucho más sentido que los gobiernos enfocaran sus esfuerzos en alterar la trayectoria de largo plazo del gasto. Pueden tener la esperanza de que un repliegue ahora incentive el gasto privado. ¿Y cuál es el plan si resulta que no lo hace? |
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