En esta matriz de identidades contables que se dan ex-post, se pueden agregar más mercados y sectores, podríamos agregar el mercado de las acciones y de las obligaciones negociables que lo haremos luego de explicar como está formada la matriz antes presentada.

En esta matriz existen relaciones entre variables flujo, que son aquellas que tienen referencia a una unidad de tiempo (por ejemplo: el gasto público (G) se mide en millones de U$S por trimestre). En los mercados financieros existen variables stock o de existencia que no tienen unidad de tiempo (como reservas (R) que se mide en millones de U$S) para resolver esta incompatibilidad de variables es que se agregan los cambios en Stock que son variables flujo (por ejemplo: el cambio de reservas en el trimestre medidos en millones de U$S se convierte en la diferencia de dos variables de existencia que están separadas un tiempo de distancia que es lo que le agrega la unidad de tiempo para transformar a dos stock en un flujo).

En esta matriz los subíndices representan activos financieros, mientras los supraíndices representan pasivos del sector que corresponde a la columna.

D HP + D D$P + D DU$SP + D TNP + D RP + D TEP=S - I

Cada matriz depende de los supuestos que se le agreguen para explicar las interrelaciones que existen entre los distintos mercados.

Entre los supuestos básicos se incluye que: en general existe una tasa de encaje fraccionario en los depósitos en pesos y en dólares (argendólares); existe ley de convertibilidad por la que el estado solo se financia con emisión de deuda que pueda colocar, no puede girar contra adelantos provenientes del BCRA, puede tener un déficit de caja solo si antes tuvo superávit que le permitió aumentar sus tenencias de dinero de alto poder vía un exceso de recaudación (+D Hg); el gobierno no puede comprar títulos extranjeros; el BCRA no recibe depósitos de particulares; no puede emitir moneda si no es con respaldo en oro, títulos extranjeros o divisas (Reservas U$S), además solo puede aumentar sus tenencias de títulos nacionales hasta un máximo de un 10% anual (+D TNc); se conoce en todo momento cual es la cantidad de dinero que desea tener el público respecto a sus depósitos a la vista.

Podemos agregar a la matriz dos filas que representan el mercado bursátil:

Una de ellas es el mercado de Obligaciones negociables emitidas por el sector privado (empresas) y que son un pasivo del sector, y vienen a completar el mercado de bonos junto con los títulos nacionales y extranjeros. Estas obligaciones negociables (ON) también son activos del mismo sector privado, además de ser derechos suscritos eventualmente por el sector financiero, o sector bancario; también pueden ser suscritos por el sector externo. Lo mismo ocurre con el mercado accionario, donde las participaciones del patrimonio de la sociedad son pasivos representados en las acciones emitidas, y son a la vez activos del mismo sector privado, que compran las acciones. Dichas acciones pueden ser compradas por no residentes, es decir por el sector externo, o por el sector bancario. En todos los casos se introduce la hipótesis de que el BCRA no interviene comprando acciones u obligaciones negociables.

Fuente: Elaboración propia basándose en Frigolé, Pablo A., Economía Internacional I, apuntes, curso de Economía Internacional I, Julio, 1998, pág. 24

Si tenemos en cuenta la balanza de pagos, y más específicamente la balanza comercial, podremos observar que una situación de superávit en la misma ocasiona un valor positivo en la intersección de la fila 1 (Bienes y Servicios) con la columna 5 (Sector externo); este valor se compensa (dado un sector público equilibrado G=T) por un exceso de ahorro productivo por igual cuantía. Si analizamos los mercados financieros, lo más probable es que esa deuda que tenía el exterior por la mayor compra de mercaderías exportables, la haya cancelado con divisas, que son reservas para el país que las recibe. Esto produce un aumento en los activos financieros en tenencia de los privados por igual valor (Fila 8 columna 1) y un aumento en los pasivos financieros que tienen el país que entrega divisas para con nosotros (Fila 8 columna 5).

De esta manera se explica un breve y sencillo proceso por el cual un superávit de largo plazo o corto plazo, es compensado por un movimiento en la cuenta de capitales de corto o largo plazo que deja la matriz cuadrada. Es de esperara que en un análisis más realista como en el que entraremos ahora, la balanza de pagos intervenga en toda su magnitud y se vea compensada por capitales de largo y corto plazo compensatorios (Créditos específicos del BID, B.M, FMI) y por capitales no compensatorios que son los de corto plazo provenientes del mercado bursátil. Si existe un déficit en la balanza de pagos proveniente de un déficit en la balanza comercial, transferencias unilaterales al exterior (salida de divisas), un acentuado déficit fiscal, un incremento del flujo de capitales compensatorios de largo plazo públicos (uso de reserva del DEG FMI) y un exceso de la absorción sobre el ingreso, que provoque que la inversión sea mayor al ahorro ex-post, en el sector financiero y bursátil las restricciones presupuestarias de los agentes económicos pondrán en funcionamiento el mecanismo de ajuste. Primero el exceso de absorción privado se canalizará por mayor emisión de títulos de deuda privada (Obligaciones negociables) que incrementan su pasivo, o puede provocar una masiva venta de activos financieros para cubrir su exceso de consumo en busca de liquidez, (Venta de Títulos Públicos nacionales y extranjeros, acciones o cambio de divisas por moneda bancaria nacional, extracción de plazos fijos y otras inversiones financieras más líquidas). En este escenario macroeconómico lo más probable es que, dada la confianza del mercado, se produzca un exceso de oferta de acciones y títulos que serán tratados con una merma casi creciente, observándose que para cerrar la brecha se necesita un mayor volumen de ventas, debido a los precios deprimidos, efecto riqueza negativo (o efecto ingreso). Es claro que el índice representativo del mercado bursátil caerá. Como compensación el sector público cerrará su brecha realizando una detracción de recursos del sector privado o externo colocando títulos públicos (deuda) que para captar recursos en un mercado en baja lo deberá ofrecer a una tasa de financiamiento cada vez mayor. Ya es bien conocido a esta altura lo que genera una suba de tasas de interés intergubernamental al arrastrar a las distintas tasas activas, se incrementan los costos de oportunidad de las inversiones en acciones y sus precios (Valor actual del futuro ingreso esperado) se deprimen. El sector bancario no interviene en el mercado de bienes y servicios, por lo que no existirá déficit o superávit, las operaciones financieras se compensan en los cambios de stock de los distintos mercados donde interviene, si los privados deciden cerrar la brecha de la absorción sobre el consumo por medio de la búsqueda de liquidez como puede ser la venta masiva de acciones, títulos públicos plazo fijos y cajas de ahorro. Los bancos para afrontar la demanda de saldos monetarios reales, deberán vender todas tenencias de acciones y títulos para afrontar la necesidad de liquidez, todo este exceso de demanda de acciones provoca la caída generalizada de precios que se agrava por la huida de capitales de inversores externos que acentúan la caída. Si bien no interviene el sector financiero en el mercado de bienes y servicios, existe una brecha financiera que debe atender: el encaje bancario, en general es menor al total de depósitos, esto puede hacer quebrar al sector financiero. Con una balanza comercial o de pagos en déficit la situación se agrava aún más, ya que las ventas de activos van a tener que ser mayores para afrontar los compromisos, y cancelarlos, relativos a los excesos de compras en el exterior por sobre las exportaciones. Esto provoca un movimiento en el mercado de moneda extranjera en el sentido que disminuye un activo para el sector privado(reservas) y disminuye un pasivo para el sector externo. En un contexto de parida fija o banda de flotación, es imprescindible que el BCRA tenga permanentemente divisas para poder realizar operaciones de mercado abierto con el fin de mantener la convertibilidad, esto es sostenible únicamente con gran stock de reservas, provenientes de saldos positivos en la balanza de pagos, pero con déficit comercial, el sistema es insostenible en el largo plazo. Este es el parámetro fundamental por el que se guían los operadores internacionales al invertir en Argentina, si existe peligro de déficit comercial crónico la venta masiva de acciones provoca una caída aún mayor a la mencionada.

Analizando el caso de un superávit comercial o superávit de balanza de pagos, si se desea incluir transferencias y capitales compensatorios, comenzaremos por la restricción presupuestaria del sector privado. En el sector privado, en el mercado de bienes y servicios, existirá un exceso de ahorro por sobre la absorción que se canaliza en un aumento de activos financieros, primero moneda bancaria nacional, y luego un traspaso de recursos a activos con rendimiento, si suponemos que se canalizar en su mayoría por el mercado bursátil, este aumento de demanda provocará un incremento en el nivel de precios de los activos. Por el sector externo ingresan divisas por motivo del superávit, que hacen aumentar la base monetaria, y esta masa de saldos monetarios reales se va a canalizar por nuevos activos financieros con rendimientos, si la mayoría se reparte entre acciones y bonos, tendremos el mismo efecto sobre el nivel de precios. En este análisis hemos supuesto que el sector público está equilibrado, si agregamos un déficit fiscal la situación no es tan clara, ya que capta ahorro privado por títulos públicos que intentan dejar documentado el déficit. En general al gobierno le conviene colocar títulos cuando los precios están en alza, porque esto implica menor tasa de interés para tomar fondos, por lo que en general el gobierno actuará. En la Argentina esto sucede en forma continua, se endeuda a tasa cada vez mayor, en cualquier período. En un caso atípico pero interesante desde el punto de vista teórico, al menos para la Argentina, de superávit fiscal, no existe detracción de recursos y es claro que los ahorros se canalizan por decisiones privadas en los mercados financieros. El caso expuesto es el de típica recuperación y auge del nivel de producto de la economía, donde la reactivación origina un aumento en la base imponible y de la recaudación, que si es eficiente, explicará el exceso de recursos. El gobierno puede en este caso intentar algo no racional, rescatar deuda a precios elevados con baja tasa de interés, cuando debería contraer si prevé déficit de caja o persupuestarios. En los mercados financieros dentro del sector privado los cambios se compensan debido a que se produce un aumento de activos y disminución de activos (acciones) o disminución de pasivos y aumentos de activos (Obligaciones negociables). Del mismo modo sucede entre el sector privado y el sector bancario. Es importante observar que esta matriz permite analizar distintos y variados casos combinando las soluciones extremas dadas. Es importante señalar que la limitación de esta herramienta es que muestra situaciones estáticas después de que se mueve un variable, explica de que manera se puede ajustar cada sector y mercado observando sus interrelaciones, pero no permite apreciar en forma dinámica cuanto tarda cada ajuste y cual es la dirección intermedia de los flujos durante el ajuste. Tampoco establece relaciones causales, como ya dijimos sino que son solo identidades contables.

Podemos comprobar las afirmaciones hechas, por medio del análisis macroeconómico del modelo IS-LM-BP:

Recordando que las curvas relacionan nivel de producto (PBI en el eje de abscisa) con la tasa de interés de mercado (i, en el eje de ordenadas):

IS: curva que da las distintas combinaciones de PBI y tasa de interés para las cuales el mercado de bienes y servicios está en equilibrio.

LM: curva que muestra las distintas combinaciones de PBI y tasa de interés que permiten equilibrar el mercado de dinero.

BP: curva que relaciona nivel de PBI y tasa de interés que me permiten estar equilibrados en la balanza de pagos.

La pendiente de la IS es negativa, ya que un aumento de la tasa de interés provoca un efecto expulsión de la inversión, haciendo caer la demanda agregada de la economía y su producción de equilibrio, siendo más baja que la anterior. La LM tiene pendiente positiva, debido a que una tasa de interés mayor provoca un exceso de oferta de saldos monetarios reales que en equilibrio deberá ser cerrado por un aumento de la demanda de dinero por motivo transacción con un nivel de ingreso mayor que el anterior. BP es perfectamente elástica ya que se supone que existe perfecta movilidad de capitales y por tanto estará equilibrada para un nivel de tasa de interés igual a la del resto del mundo, de lo contrario si es mayor, provocará un ingreso masivo de capitales, y si es menor un egreso masivo de capitales que llevará las tasas domésticas al nivel externo (no habrá más incentivos).